Unity — лидирующий игровой движок для интерактивного 3D-контента

Инвестиции в платформу для интерактивного 3D-контента в реальном времени, используемую более чем 1,5 миллионами разработчиков. Ежемесячно приложения на основе Unity загружаются более 3 миллиардов раз.

Название компании: Unity Software, Inc.

Индустрия: разработка видеоигр

Регион операций: глобальный

Штаб-квартира: Сан-Франциско (Калифорния, США)

Год основания: 2004

Количество сотрудников компании: 3379

Дата IPO: 18 сентября 2020 г.

Биржи: NYSE

Тикер: U

Диапазон размещения: 44-48 долларов 

Выпуск: 25 млн акций

Привлекаемая сумма: 1,207 млрд долларов

Оценка компании: 12,1 млрд долларов

Андеррайтеры: 11 компаний, включая Goldman Sachs, Credit Suisse, BofA Securities, Barclays, William Blair

Инвестиции: 675 млн долларов от 16 венчурных фондов

Форма S-1

Сайт компании

Unity Software — лидирующая платформа для разработки и поддержки интерактивного 3D контента в реальном времени. Компания разместит на NYSE 25 млн обыкновенных акций. Общее число выпущенных акций составляет 263 366 733 — таким образом, в свободном обращении, без учёта резерва для андеррайтеров, будет находиться 9% акций.

CEO компании — Джон Ричителло, возглавлявший ранее Electronic Arts (EA), которая торгуется на NASDAQ и оценена рынком в 36 млрд долларов. Ричителло является сооснователем фонда прямых инвестиций Elevation Partners (активы 1,9 млрд долларов), совместно с Боно, лидером группы U2. Фонд инвестирует в медиабизнес.

Рынок

Исследователи Newzoo оценивают полный объём игрового рынка (включая консольные и десктопные игры) в 159,3 млрд долларов и прогнозируют, что в текущем году он вырастет на 9,3%. При этом выделяется сектор мобильных игр (на смартфонах и планшетах), который покажет рост на 13,7% и достигнет объема 77,2 млрд долларов.

Общее число играющих в мобильные игры уже в этом году составит 2,6 млрд человек.

Рис. 1. Объём и темпы роста сегментов игрового рынка по данным Newzoo

Newzoo прогнозирует, что 38% пользователей будут тем или иным способом оплачивать игры. Полный объем игрового рынка к 2023 году (включающий также консоли и десктопы), по прогнозу Newzoo, превысит 200 млрд долларов.

Рис. 2. Динамика игрового рынка по данным Newzoo

Исследователи Absolute Market Insights обещают рынку онлайн-игр рост на 17,5% в год вплоть до достижения 286 млрд долларов в 2027 году. Они включают в состав рынка мобильные игры на смартфонах и планшетах.

Статистический агрегатор Statista сообщает, что количество играющих онлайн при помощи компьютеров составляет 932 млн человек, а к 2023 году увеличится до 1,08 миллиарда. Доля игроков в населении глобально в среднем составляет 12,5%, и в ближайшие три года увеличится до 13,7%, после чего установится на уровне 13,8%. При этом из-за активной конкуренции на рынке прогнозируется продолжение снижения ARPU.

Пандемия коронавируса повлекла изоляцию, которая, ограничив круг обычных развлечений, расширила рынок, и в этом году играет на 12,7% человек больше, чем в прошлом. Оценка темпов прироста выручки подскочила до 7,4%, что отразится в отчётах компаний сектора, за второй квартал. В 2021 году ожидается возвращение темпов к 1,4% с последующим снижением до 0,3% в 2025 году.

Бизнес-модель и финпоказатели

Платформа (“игровой движок”) Unity используется 1,5 млн разработчиков. В месяц приложения, построенные на основе Unity загружаются 3 млрд раз с 1,5 млрд устройств. Следовательно, по числу пользователей приложений, построенных на основе Unity, долю компании можно оценить в 58%. Крупнейшим клиентом являетcя Zynga (ZNGA), издатель игр в социальных сетях, с капитализацией рынка 8,9 млрд долларов.

Рис. 1. Примеры игр, разработанных на платформе Unity

Приложения Unity не исчерпываются играми, но находят также применение в строительстве, архитектуре, инжиниринге, медиа, на транспорте и в промышленности.

Рис. 2. Примеры неигровых применений платформы Unity

Компания Unity Software оценивает объёмы сегмента рынка, в котором работает, в 29 миллиардов долларов. В 2019 году сегмент игрового рынка составляет 12 миллиардов, он вырастет до 16 миллиардов. В других индустриях в 2019 году рынок оценивался в 17 миллиардов долларов.

Выручка Unity Software поступает от платной подписки за использование платформы разработчиками (Create Solutions) и от разделения доходов и плате, пропорционально использованию в издательском сегменте (Operate Solutions). По итогам финансового 2019 года выручка составляла 541,8 млн долларов, на 42% больше, чем в предыдущем году. Выручка за первое полугодие 2020 года составила 351,3 млн долларов, что на 39% выше результата за аналогичный период прошлого года. Компании удаётся сохранять высокие темпы роста, и по итогам 2020 года следует ожидать выручки в 753 млн долларов.

Валовая прибыль стабильно составляет 78-79% от продаж. В первом полугодии 2020 операционные издержки составили 331,3 млн долларов. Основной вклад вносят затраты на разработку, которые в 2019 и первом полугодии 2020 гг. составляют 47% от уровня продаж и 50% всех издержек. Затраты на маркетинг растут на 30% в год и составляют 26% издержек,

Таблица 1. Отчёт о прибылях и убытках Unity Software, Inc.

Чистые убытки по итогам первого полугодия составили 54,1 млн долларов, в то время как год назад составляли 67 млн долларов. По итогам 2019 финансового года они составили 163,19 млн долларов, увеличившись на 24% в сравнении с предыдущим годом. Годом ранее темпы роста убытков составляли 47%. В первом полугодии убытки выросли лишь на 23,3% в сравнении с результатом аналогичного периода годом ранее. Убытки снижаются, но медленно: если в 2018 году убытки составляли 34% продаж, то в 2019 году – 30%, а в первой половине 2020 года – 15%. Однако и в первой половине прошлого года они были ниже, чем по итогам года в целом. Следовательно, в 2020 году можно ожидать, что убытки составят 130 миллионов долларов.

Конкуренты

В качестве конкурентов в сегменте разработки компания называет платформы Unreal Engine от Epic Games и Cocos2d от Chukong Technologies. В издательском сегменте конкурентами являются экосистемы проектов Amazon, Facebook, Microsoft, и Tencent. Эти же компании играют роль партнеров и клиентов.

Основные риски

— Зависимость от партнёров

В издательском сегменте конкурентами партнёрами Unity являются экосистемы проектов Amazon, Facebook, Microsoft, и Tencent. От них зависит объём скачиваний приложений, разработанных при помощи Unity. Такая зависимость может оказаться фатальной. Примером является история разработчика игр для Facebook, компании Zynga (ZNGA), разместившей акции по цене 9,39 доллара в 2011 году.

Рис. 3. Динамика акций Zynga (ZNGA), крупнейшего клиента Unity с момента IPO

К сожалению, выручка издателей, размещающих игры в экосистемах партнеров, этими партнерами полностью и контролируется. В течение пяти лет акции ZNGA торговались дешевле 3 долларов, а сейчас их стоимость составляет 8,3 доллара.

Если издатели не зарабатывают, то под угрозой находятся и выплаты разработчикам.

— Партнеры могут стать прямыми конкурентами

Потенциально все крупнейшие экосистемы могут разрабатывать и издавать игры, если сегмент будет представляться привлекательным, а в период пандемии он таким становится. В частности, игровой сегмент — один из крупнейших для Mail.Ru, крупным совладельцем которой является Tencent. Компания Unity упоминает Tencent среди партнеров, которые одновременно являются и конкурентами.

— Хронические убытки

По итогам 2019 финансового года чистый убыток компании составлял 163,19 млн долларов. Убытки снижаются, но медленно: если в 2018 году убытки составляли 34% продаж, то в 2019 году – 30%, а в первой половине 2020 года – 15%. Однако и в первой половине прошлого года они были ниже, чем по итогам года в целом. Следовательно, в 2020 году можно ожидать, что убытки составят 130 миллионов долларов.

Компания была и продолжит оставаться убыточной в течение нескольких лет. Unity никогда не платила и не планирует в обозримом будущем выплачивать акционерам дивиденды.

Оценка компании

Оценку компании можно сравнить с аналогами, используя конкурентов и другие компании игровой индустрии аналитики больших данных, а также из облачной индустрии в целом. Хотя компания и включает в списки конкурентов Microsoft, Facebook, Amazon и Tencent, игровое направление приносит этим компаниям не более четверти выручки, и мы не включаем их в список аналогов.

Поскольку компания Unity является убыточной, бесполезен и подсчет P/E, мы ограничиваемся расчетом мультипликатора P/S (отношение капитализации к продажам).

Таблица 2. Выручка, капитализация и мультипликатор P/S компаний-аналогов

Медианный мультипликатор P/S для индустрии составляет 4,0. Используя этот мультипликатор и выручку за 2019 год, мы получаем оценку Unity в 3,2 млрд долларов. Это соответствует стоимости акции в 12 долларов, в то время как цена размещения составит от 44 до 48 долларов. Таким образом, компания рассчитывает, что рынок оценит её приблизительно в 4 раза выше нашей оценки. При оценке в 12,1 млрд долларов мультипликатор P/S для компании составит 22. Такой мультипликатор не является сколько-либо вызывающим для хайтека, но непривычен для игровой индустрии. К примеру, у Electronic Arts, которую ранее возглавлял Джон Ричителло, мультипликатор составляет лишь 6,3.

Однако в последнем раунде летом 2019 года инвесторы оценили компанию в 6 млрд долларов и, разумеется, продающая сторона будет настаивать на более высокой оценке.

Перспективы акций после IPO

Настроения фондового рынка создали уникально благоприятную ситуацию для IPO. Федеральный Резерв пообещал легкие деньги до 2023 года, ожидается скорая разработка эффективной вакцины от коронавируса. Многие игроки фондового рынка неожиданно для себя отлично заработали на акциях ИТ-гигантов, таких как Apple, Adobe, NVidia, SalesForce, PayPal и даже Tesla. Новый бум IPO возглавил лично Уоррен Баффет, вложивший 250 миллионов долларов в SnowFlake (SNOW) перед IPO и пообещавший докупить ещё после размещения. В первый день торгов акции, стоимость размещения которых была поднята до 120 долларов, подорожали на 112%. Акции компании JFrog (FROG), лидера направления непрерывного развёртывания приложений в облаке (DevOps), подорожали в первый день торгов на 47%.

Мы полагаем, что факт успешных IPO компаний SnowFlake и JFrog может добавить 10-15% к стоимости акций Unity в первый день торгов. Наличие среди ведущих андеррайторов компаний Goldman Sachs позволяет ожидать роста цен в первый день торгов на уровне 30%.  Подъём рынка в целом и список из восьми андеррайтеров добавляют ещё 6-8% к цене размещения. Однако объём размещения очень велик (1,2 млрд долл.), что снижает амплитуду скачка на 20%.

Компания повысила диапазон размещения до 44-48 долларов. Ранее он составлял 34-42 доллара. Считается, что подобное повышение — сигнал высокого спроса крупных инвесторов, который будет воспринят фондовым рынком как дополнительный сигнал к покупке.

Компания Unity за 16 лет работы получила высокие оценки профессионалов, и её CEO имеет опыт руководства более крупным публичным конкурентом, Electronic Arts.

Убыточность компании из индустрии хайтека, как показывает статистика, сама по себе не мешает успеху размещения. Однако, на наш взгляд, она сочетается с очень высокой оценкой компании, которая вчетверо превосходит оценку, которую дает сравнительный метод.

Мы ожидаем подъема цены акций Unity в первый день торгов на 19% от средней цены размещения до 54,7 доллара за акцию, а капитализация компании на закрытии достигнет 14,4 млрд долларов. Мы не ожидаем роста стоимость акций в течение трех месяцев в связи с тем, что компания уже оценена чрезвычайно дорого, а вероятность быстрой окупаемости низка. В случае охлаждения рынка стоимость акций компании может повторить траекторию акций компании Zynga (ZNGA), которая является ее крупнейшим клиентом.

Желающие стать акционерами компании Unity Software, Inc. смогут приобрести акции после листинга на бирже NYSE. Сделку могут совершить клиенты АО «ФИНАМ» и АО «Банк ФИНАМ», имеющие Единый счет и статус «Квалифицированный инвестор».

Источник

Поделиться ссылкой:

Добавить комментарий