Upstart Holdings, Inc. — IPO сервиса кредитного скоринга на основе искусственного интеллекта

Инвестиции в облачную платформу для кредитования, использующую искусственный интеллект и машинное обучение для определения цены кредита и автоматизации процесса заимствования.

Название компании: Upstart Holdings, Inc.

Индустрия: финтех

Регион операций: США

Штаб-квартира: Сан-Матео (Калифорния, США)

Год основания: 2012

Количество сотрудников компании: 429

Дата IPO: 15 декабря 2020, вторник

Дата начала торгов: 16 декабря 2020, среда

Биржи: NASDAQ 

Тикер: UPST

Диапазон размещения: $20-22

Выпуск: 12,0 млн обыкновенных акций (9,0 — новый выпуск, 3,0 — продают акционеры)

Объём размещения: $252 млн

Оценка компании: $1,5 млрд

Андеррайтеры: 7 андеррайтеров, включая Goldman Sachs, BofA Securities, Citigroup, Jefferies, Barclays, JMP Securities и Blaylock Van, LLC 

Инвестиции: $160 млн от Third Point Ventures, Stone Ridge Trust, Khosla Ventures, Rakuten, First Round, Google Ventures, Эрика Шмидта, Марка Кьюбана, главы Salesforce Марка Беньоффа, и др.

Форма S-1

Официальный сайт компании

«ФИНАМ» не предоставляет своим клиентам доступа к участию в данном IPO, но у клиентов со статусом квалифицированного инвестора будет возможность самостоятельно купить акции в первый день торгов.  Как открыть счет в Финаме дистанционно?

[embedded content]

Описание компании

Основатель компании и её глава, Дейв Жирар ранее возглавлял направление корпоративных решений в Google в статусе вице-президента. Жирар счёл безнадёжно устаревшей систему скоринга FICO, разработанную в 1989 году компаний Fair Isaac (NYSE: FICO) и используемую в 90% случаев принятия кредитных решений американскими банками. Эта система использует скоринг, учитывающий кредитную историю, её длительность, объём долга и диверсифицированность займов. Однако Жирар обращает внимание на то, что у 80% американцев нет просрочки по платежам, но лишь 48% получают рейтинги, позволяющие брать кредиты на льготных условиях. Он решил создать систему, которая будет присваивать заёмщикам рейтинги на основе алгоритмов машинного обучения, подобных используемым в Google. Вместе с ним в 2012 году стартап Upstart Holdings основали его коллега по Google, Анна Консельман и специалист по кредитному скорингу Пол Гу. 

Рынок

Общий объём выданных в США к данному моменту кредитов оценивается в $15 трлн. Совокупный объём ипотеки, автокредитования, займов по кредитным картам и студенческих займов оценивают в $4,2 трлн. В период между апрелем 2019 и мартом 2020 года выдано кредитов на общую сумму $3,6 трлн. Средний американец задолжал $29,8 тысяч и 10% своих доходов тратит на оплату кредитов. У 16% домохозяйств на оплату кредитов уходит свыше половины доходов.

Бизнес-модель

Компания Upstart холдинг предложила усовершенствованную модель кредитного скоринга на основе машинного обучения. Помимо традиционных показателей, используемых FICO, компания использует 1600 новых, которые точнее описывают заёмщика и учитывают, в частности, колледж, в котором он учился, пройденные курсы и даже средний балл.  Компания накопила 15 млрд точек данных (входных параметров и данных о платежах). В итоге при помощи платформы выдано 622,079 займов. Тестирование показало, что при помощи скоринга Upstart право на льготные кредиты получат на 27% больше потенциальных заёмщиков, и снижение ставки для них составит в среднем 16%. При этом качество кредитов не ухудшается.

Компания получает комиссионные от банков, которым приводит заёмщиков. Банки получают доступ к облачной системе скоринга, а заёмщики получают свои рейтинги через мобильное приложение.

Банки могут лицензировать и white-label решение, предоставляя скоринг под собственным брендом, в этом случае Upstart выступает технологическим партнёром. Сейчас у Upstart 10 партнёров-банков, крупнейшим из которых является Cross River Bank. Он основан в 2008 году предпринимателем французского происхождения, Жилем Гейдом и активно работает с финтехом, его клиентами являются маркетплейсы, электронные платёжные системы, p2p-лендинги и оператор криптовалюты Ripple.

Благодаря лендинговой платформе Upstart банки сейчас обслуживают лишь 22% кредитов на этой платформе. Остальные выкупают более 100 партнёров-инвесткомпаний, среди которых Goldman Sachs, PIMCO и фонды Morgan Stanley.

Финансовые результаты 

Выручка компании за 9 месяцев текущего года составила $146,7 млн, на 44% больше, чем за аналогичный период предыдущего года. В 2019 году выручка росла на 82% в сравнении с 2018 годом и по итогам года достигла $164,2 млн. Замедление темпов прироста выручки вызвано эпидемией коронавируса и изменением стратегии банков-партнёров.

Компании удалось сдерживать рост операционных издержек, которые за 9 месяцев этого года увеличились лишь на 33% в сравнении с предыдущим годом. В итоге операционные издержки за девять месяцев текущего года составили $145,3 млн, то есть оказались на $1,4 млн меньше выручки, тогда как годом ранее в том же периоде превосходили её на $8,1 млн.

По итогам 9 месяцев 2019 года компания Upstart показала чистую прибыль в объёме $4,5 млн. Следует однако иметь в виду, что для этого к операционной прибыли был приплюсован “другой доход”, составивший $5,5  млн и вычитались расходы на конвертируемые ноты и варранты в объёме $2,3 млн. В то время как эти сопоставимые суммы расходовались на те же цели и в предыдущие годы, “другой доход” является разовым. В проспекте заявки объясняется, что его источником является специальный безвозвратный правительственный займ, выданный на поддержку бизнеса (Paycheck Protection). Мы считаем, что в таких условиях вывод о стабильной  прибыльности Upstart является преждевременным, поскольку нельзя ожидать, что государство будет каждый год поддерживать бизнес по сути многомиллионными грантами.

Нас настораживает и то, что компания заморозила рост расходов на маркетинг. За 9 месяцев 2019 года они составляли $61,2 млн, а за 9 месяцев 2020 года — $65,1 млн. При этом, описывая риски, компания упоминает зависимость от партнёров – кредитных агрегаторов, которые приводят трафик на платформу. На наш взгляд, замедление расходов на маркетинг позволяет улучшить отчётность, но может стать причиной прекращения роста выручки, который уже замедляется.

У компании  $110 млн наличных, а её долг составляет $80 млн. 

Планы по использованию привлечённых средств

Компания намерена использовать привлечённую благодаря IPO сумму, которая составит $166,9 млн, на общие корпоративные расходы, включая оборотный капитал, операционные расходы и CAPEX. Возможно, часть средств будет использована с целью поглощений других компаний или приобретения продуктов, сервисов и технологий.

Факторы привлекательности

— Компания прибыльна в течение 3 из 4 последних кварталов;

— Компания накопила 15 млрд точек данных (входных параметров и данных о платежах);

— При помощи платформы выдано 622,079 займов;  

— Сокращение коэффициента убытков на 75%;

— 70% займов полностью автоматизированы;

Риски

Риски компании изложены на 64 страницах заявки, мы кратко перечислим наиболее важные:

— Практически вся выручка поступает от одного продукта;

— Основную часть займов выдают всего лишь два банка, причём на Cross River Bank в 2020 году пришлось 72%, а в 2019 – 89% от их общего числа. Потеря ключевого партнёра фатальна для бизнеса; 

— Крупные банки не спешат стать клиентами проекта. При этом только лишь 4 крупнейших банка США тратят $38 млрд в год  на собственные инновационные разработки;

— Эпидемия Covid19 резко снизила темпы роста количества кредитов, и соответственно, выручки компании;

— Компания зависит от кредитных агрегаторов, которые поставляют трафик;

— Модели машинного обучения были тренированы в период стабильной экономики, но не в период рецессии;

— Модели машинного обучения могут содержать ошибки или уступать конкурирующим. Компания широко использует решения с открытым программным кодом, которые могут перестать поддерживаться, возможны лицензионные споры;

— Регуляторы могут существенно сузить возможности компании вести бизнес, наложив ограничения на использование персональных данных, данных о поведении заёмщика – такие же, которые не разрешается использовать традиционным банкам (с целью предотвращения дискриминации социальных групп).

Детали IPO

Компания Upstart Holdings намерена  разместить на NASDAQ 12 016 690 акций. Из этого числа 9 млн продаст компания и 3,016 млн — существующие акционеры. В частности, миллион акций продаст Дейв Жирар. 

После IPO общее число акций компании составит 72 460 881, без учёта опциона андеррайтеров.  Таким образом, в свободном обращении будет находиться 16,58% акций. 

Опцион андеррайтеров составляет 1 802 353 акций. В случае исполнения опциона всего в обращение на бирже поступит 13,8 млн акций, общее их число составит 74,2 млн, а свободном обращении будет находиться 18,6% акций.

Диапазон размещения составляет от $20 до $22 за акцию. Объём размещения при этом составит от $240,3 млн до $264,3 млн, в среднем — $252,3 млн. Доля кэшаута инвесторов и основателей составит $63,3 млн.

Оценка капитализации компании организаторами составляет от $1,449 до $1,594 млрд долларов, в среднем — $1,522 млрд. C учётом опциона андеррайтеров капитализация лежит в диапазоне от $1,485 до $1,634 млрд, в среднем — $1,560 млрд.

Оценка капитализации 

Для оценки Upstart Holdings воспользуемся мультипликаторами, характерными для финтеха. В качестве аналогов мы взяли 16 крупных компаний отрасли финансовых технологий. Их совокупная капитализация составляет $618 млрд, а общая выручка — $78 млрд. Отметим, что большинство этих компаний крупнее, чем Upstart, медианная выручка для выборки составляет $1,1 млрд. 

Чистая прибыль Upstart Holding за первые девять месяцев этого года составила $4,9 млн, но применение к ней мультипликаторов P/E даст существенно более низкие оценки. Кроме того, “другие доходы”, в результате которых появилась прибыль, на наш взгляд, являются разовым пособием и не характеризуют будущие операции компании.

По этой причине мы ограничимся использованием мультипликатора P/S.

Медианный мультипликатор P/S для финтеха равен 4,3, что несколько выше, чем для индустрии финансовых сервисов (3,14). С использованием медианного мультипликатора P/S и выручки за 2019 год, равной $159 млн, получим оценку компании в $680 млн. Это в 2,2 раза ниже оценки компании организаторами размещения. 

Можно обратить внимание, что средний взвешенный по выручке мультипликатор значительно выше медианного и равен 7,9. Это связано с тем, что у лидеров индустрии — PayPal (PYPL), Intuit (INTU)  Square (SQ) мультипликаторы выше 10, что характерно скорее для софтверных компаний. Однако выручка этих компаний превышает $5 млрд — это в 40 раз выше, чем у Upstart. Даже при сохранении текущих темпов прироста выручки Upstart, она догонит по выручке Square не раньше, чем через десять лет. Впрочем, за этот период Upstart может быть поглощена другой финтех-компанией или банком. Использование среднего взвешенного по выручке мультипликатора P/S даёт оценку капитализации в $1,26 млрд- на 20% ниже, чем оценка компании организаторами. 

Коэффициент P/S, полученный путём деления оценки компании организаторами размещения на выручку 2019 года равен 9,7 — это на уровне Intuit и PayPal. Интересно заметить, что у компании Fair Isaac (FICO), скоринг которой Upstart считает устаревшим и надеется заменить собственным алгоритмом, мультипликатор тоже очень высок и равен 11,1.

Как узнать, какие компании и когда выходят на IPO в Америке?

Перспективы IPO 

Неделя 7-13 декабря отмечена очень крупными размещениями компаний DoorDash, Inc. (DASH) и AirBnB, Inc. (ABNB), которые в совокупности привлекут более $5 млрд, после этого аудитория может устать от тематики IPO. Пресса и блогеры к Upstart относительно равнодушны. Небольшое число андеррайтеров — 7, поскольку невелико и само размещение.

У компании известные андеррайтеры и венчурные инвесторы, включая миллиардеров Марка Беньоффа (основателя Salesforce), Марка Кьюбана, а также Google и ряд крупных венчурных фондов.

Мы ожидаем, что стоимость акций в первый день торгов вырастет на 22% в сравнении со средней ценой диапазона размещения до $26,6, а капитализация компании вырастет до $1,8 млрд.

В дальнейшем траектория цен может оказаться столь же безрадостной, как и у «убийцы автострахования» Root, Inc. (ROOT), Её акции подешевели почти вдвое — с $27 до $15, а на «дне» стоили менее $14. С другой стороны, в случае стабильных финансовых результатов и прибыли по итогам года, возможно и повторение успеха Bill.com.

С другой стороны, акции компании Bill.com (BILL), которая предоставляет облачный бэк-офис  и тоже использует искусственный интеллект торгуются с мультипликатором 56 к выручке. IPO этой компании состоялось 12 декабря 2019 года. За неполный год акции компании подорожали в 3,7 раза. Успешной оказалась и история акций китайской Lufax Holding (LU), которая, однако, до сих пор оценена очень умеренно (мультипликатор P/S равен 5,5), скорее всего, в связи с дискаунтом китайских компаний вообще.

Таким образом, в прошлом для компаний, трансформирующих кредитование, реализовывались как негативный, так и оптимистический сценарии. Мы склоняемся к тому, что цены акций Upstart Holdings поведут себя скорее подобно Root Inc. (ROOT), но не можем отрицать и шанс на более жизнерадостный вариант, особенно – учитывая “звёздный” состав инвесторов компании, их авторитета, и, безусловно, наличию возможности значительно улучшить кредитный скоринг при помощи новых данных.

Источник

Поделиться ссылкой:

Добавить комментарий