Валютные рынки в 3 квартале — есть ли стимулы для роста?

Часть 1

Часть 2

Часть 3

Часть 4

Часть 5

<img src="https://www.finam.ru/Images/u/nmacro/world_market_review_ideas/202207/134.jpg" width="450" alt="» title=»«>

Индекс доллара (DXY). По итогам июньского заседания ФРС США принял решение о повышении ключевой ставки рефинансирования на 75 б.п. до 1,5-1,75% и значительно повысил ее прогноз на конец года — 3,25-3,5%. В данном случае ФРС понимает тяжелые последствия инфляции для американцев и твердо намерена вернуть инфляцию к цели в 2%; пока же ФРС хотела бы видеть серию снижений общей месячной инфляции. При этом сокращение баланса ФРС идет объявленными темпами. Столь агрессивный настрой Федрезерва держит индекс доллара возле максимумов года — чуть ниже отметки 105 пунктов. 

Дальнейшие темпы повышения ставок ФРС будут зависеть от поступающих данных. Решение повышать ставку на 50 б.п. или на 75 б.п., будет зависеть от динамики потребительских цен в США в ближайшие месяцы. В конце июня американская валюта торговалась достаточно уверенно, поскольку рынок закладывает в цену дальнейшее ужесточение денежно-кредитной политики со стороны ФРС. Естественно, что при этом доходности по казначейским облигациям США смотрят вверх: в середине июня 10-летние бонды давали около 3,4% годовых. Быстрое увеличение ставок ФРС приведет к росту доходностей облигаций США и ужесточению финансовых условий в стране. На этом фоне рисковые активы в июне ушли в коррекцию. Совокупность всех этих факторов поддерживают спрос на доллар.

За последние 15 лет ФРС активно повышала свою ключевую ставку лишь дважды: с середины 2004-го по середину 2006 года, а также с начала 2017-го по конец 2018 года. Интересно, что в обоих случаях индекс доллара рос в начале цикла повышения ставки, но по мере ее подъема он начинал слабнуть — видимо, так инвесторы закладывались на то, что ужесточение ДКП в США в итоге обернется снижением темпов роста экономики. Если учесть, что в последние месяцы уже произошло уплощение кривой доходности US Treasuries, то не исключено, что в 2023 году мы будем наблюдать по доллару вышеописанную ситуацию.

На сценарий торможения американской экономики в будущем указывает ослабление индексов деловой активности в США и прекращение улучшения ситуации на рынке труда.

В сценарии торможения экономики стоит ждать менее агрессивных действий в отношении ДКП от ФРС, особенно если к тому времени инфляционные факторы перестанут расти. Спрос на доллар в этом случае может ослабнуть. Американская валюта также может показать слабость если в ближайшие месяцы военный конфликт между Россией и Украиной завершится и стороны подпишут мирное соглашение. Это снизит спрос на защитные активы, в том числе и на доллар.

Вывод: наш прогноз по индексу доллара на 3 квартал — торговля в диапазоне 100-109 п.

Пара EUR/USD. По итогам июньского заседания ЕЦБ ожидаемо оставил ставку неизменной. Но при этом был дан сигнал на завершение программы количественного смягчения APP с 1 июля, как следствие вскоре можно ждать первого с 2011 года повышения процентных ставок в еврозоне. Этого события можно ждать по итогам июльского заседания. Причем первое повышение ставок будет на 25 б.п, хотя в последнее время усилились голоса за повышение ставок сразу на 50 б.п. из-за рекордно высокой инфляции (рост цен в еврозоне сейчас составляет 8,1% при целевом уровне 2%). Повышение ставок продолжится и далее, причем уже на сентябрьском заседании шаг может быть увеличен, если текущие темпы инфляции в еврозоне сохранятся или усилятся. Это важный фактор, который удерживает евро от дальнейшего обесценения против доллара США.

Правда, ЕЦБ дал оговорку, что темпы повышения ставок будут зависеть от среднесрочных инфляционных прогнозов и поступающей статистики. Таким образом, ЕЦБ пока не особо спешит бороться с инфляцией. Видимо, у руководства регулятора есть надежда на то, что впоследствии инфляция снизится сама собой. Возможно поэтому курс евро весьма слабо отреагировал на итоги июньского заседания ЕЦБ.

ЕЦБ прекращает покупку облигаций в рамках APP. Это уже сказалось на росте стоимости обслуживания долга «проблемных» и периферийных стран Европы. Чтобы не допустить развитие этих негативных тенденций, ЕЦБ в середине июня провел внеплановое заседание, на котором европейский банковский регулятор сообщил, что будет придерживаться гибкого подхода к реинвестированию поступлений от погашения ценных бумаг в рамках программы Pandemic Emergency Purchase Programme (PEPP), чтобы сохранить функционирование механизма трансмиссии денежно-кредитной политики, являющегося ключевым условием для обеспечения ценовой стабильности в еврозоне. Кроме того, ЕЦБ намерен ускорить создание нового инструмента для ограничения фрагментации в регионе. Данный инструмент должен помочь ЕЦБ добиться сокращения расхождений в стоимости заимствования для различных государств еврозоны, то есть снизить доходности по долговым обязательствам таких стран, как Италия, Греция и т.п.

В мае-июне 2022 года ЕЦБ дал определенные сигналы на то, что кредитная ставка в еврозоне может быть повышена, и это укрепило позиции европейской валюты. Пара EUR/USD, которая еще в середине мая тестировала на прочность многолетний уровень поддержки 1,04, в начале июня уже показала восстановление до 1,08.

Европейский банковский регулятор понимает, что местным экспортерам для поддержки спроса нужен более слабый курс евро. Поэтому ЕЦБ сейчас неохотно обсуждает тему повышения ставок. Темпы повышения ставок этим летом будет зависеть от макроэкономических данных по еврозоне. Денежные рынки сейчас оценивают рост ставки ЕЦБ на 90 базисных пунктов (0,9%) к концу этого года, причем первое повышение ожидается уже в июле.

Поскольку ЕЦБ начинает вынашивать планы отказаться от политики нулевых ставок, курс евро может усилить свои позиции во второй половине лета. При этом многое будет зависеть от того, какие в этот период будут цены на газ и нефть в Европе.

Вывод: ЕЦБ запаздывает в своей денежно-кредитной политике от ФРС примерно на полгода, поэтому курс евро в 3 квартале не будет иметь больших стимулов для роста. Судя по долгосрочному графику, следующей целью снижения курса евро может стать паритет к доллару (1,0) в 3 квартале 2022 года.

Рубль. Российская валюта в июне продолжает выглядеть очень крепко по отношению к доллару и евро. Уникальность текущей ситуации на внутреннем валютном рынке состоит в сочетании сразу нескольких важных факторов: меры ЦБ РФ по контролю за движением капитала, сильное положительное сальдо торгового и платежного баланса России, отсутствие работающего бюджетного правила, проблемы с валютными платежами российских банков и введение комиссий и отрицательных ставок по валютным счетам. 

Резкое сокращение товарооборота между Россией с США и ЕС быстро привело к падению западного импорта, значительные объемы которого ранее приходились на машиностроение и комплектующие. Это как раз те области, которые наиболее четко попали под западные санкции. В итоге экспорт энергоносителей из России в стоимостном выражении не особо снизился за апрель-июнь, а импорт уменьшился весьма значительно.

При этом российские экспортеры несут расходы в рублях, поэтому регулярно продают валютную выручку, даже если нет обязательного требования. Из-за ограничений на торговлю с российскими компаниями и добровольного отказа некоторых стран и компаний перезапуск импортных потоков не получается быстро наладить. Поэтому счет текущих операций остается очень высоким, а курс рубля — крепким.

Неприятная новость в июне пришла для держателей валюты на безналичных счетах: некоторые крупные российские банки стали вводить отрицательные ставки и комиссии по валютным вкладам. При этом переводы денег за рубеж тоже сильно затруднены. Это уже приводит к тому, что владельцы безналичной валюты вынуждены ее продавать на бирже и перекладывать сбережения в рубли. Санкции ЕС против НРД стали сильным сигналом о том, насколько ненадежными теперь оказались безналичный доллар и евро внутри страны. Спрятать их негде, и в любой момент они могут быть заморожены. Инвестиции в зарубежные валютные активы тоже очень затруднены. С покупкой наличной валюты теперь тоже непросто. Хранить валюту просто так, когда во всем мире дикая инфляция, тоже не имеет смысла.

Поэтому компании, банки и физлица продолжат избавляться от валюты на своих счетах, поскольку способов выгодно сохранить осталось крайне мало. В итоге курс рубля укрепляется, тем самым нанося урон российскому бюджету и экспортерам. Так, глава Минпромторга Денис Мантуров заявил, что доллар по 70 рублей делает экспорт металлургов РФ минимально эффективным, курс ниже этого уровня приносит компаниям убытки.

Слишком сильное укрепление курса рубля приводит к дефляции в экономике, что также идет ей не на пользу. Бюджету России нужен более слабый курс рубля, поэтому мы, скорее всего, увидим новые действия российских регуляторов, направленные на стабилизацию курса и его некоторое ослабление. Ближайшим таким действием станет появление нового бюджетного правила, в рамках которого Минфин (или какой-то другой орган) будет покупать валюту на сумму сверхдоходов, таким образом балансируя рекордные объемы продажи валюты от нефтегазовых экспортеров. Работа над новым бюджетным правилом уже ведется.

В первой половине июня ЦБ РФ снизил уровень ключевой ставки до 9,5%. Но на курс рубля этот инструмент денежно-кредитной политики почти не влияет. В конце февраля 2022 г. ЦБ РФ отрезал финансовую систему России от западного рынка капитала, благодаря чему он может безболезненно сделать ключевую ставку более низкой, чтобы кредит в рублях был доступнее — ведь внешний спекулятивный капитал все равно не сможет прийти в Россию и повлиять на валютный курс. Глава Сбербанка Герман Греф считает, что ЦБ РФ может снизить ключевую ставку до 7% к концу текущего года.

По его мнению, к концу года на фоне решения проблем с импортом доллар вернется в диапазон 70-75 руб. Примерно такие цифры отмечали в своих прогнозах и в Минэкономразвития.  В конце июня курс доллара опускался до отметки 50 руб. — таким образом, пара USD/RUB приблизилась к тем минимальным уровням, которые были в 2015 году. Это весьма важный рубеж, так как снижение доллара ниже этой отметки создает проблемы с наполнением российского бюджета и для российских экспортеров несырьевых и неэнергетических товаров.

В периоды летнего затишья на внутреннем валютном рынке возможны волны локального роста стоимости валют против рубля. В предыдущие три месяца трейдеры продавали валюту за рубли в расчете на то, что курс будет ниже. Однако в конце июня валютный курс резко развернулся, и тем, кто ставил на продолжение укрепления рубля, надо было поскорее откупить ранее проданную валюту или даже открыть новые длинные позиции в валюте, чтобы заработать на локальном ослаблении рубля. Таким образом, динамика курса рубля летом может быть весьма волатильной. Движения курса рубля на 5-10% за сессию, видимо, теперь будут нормой.

Вывод: Мы ожидаем, что приток валюты на внутренний рынок в 3 квартале останется примерно на уровне мая-июня. Запрос на валюту со стороны импортеров пока остается невысоким, поскольку сдерживается невысокими темпами роста потребительской активности и повышенными ставками по кредитам.

По нашим прогнозам, в 3 квартале доллар США будет торговаться в диапазоне 50-68 руб., а курс евро останется в районе 50-70 руб. Ближе к концу года курс доллара может подняться в район 65-80 руб., примерно до таких же уровней восстановится и курс евро (позиции евро сейчас слабеют, и оно движется в сторону паритета к доллару).

Китайский юань CNY. Весной этого года политика нулевой терпимости к COVID-19 в Китае привела не только к закрытию ряда крупнейших промышленных регионов, но и сильным продажам на местном фондовом рынке, усугублением ситуации с цепочками поставок, падению индикаторов деловой активности. Около четверти населения Китая проживает в городах, которые весьма продолжительное время находились в режиме локдауна. Индекс менеджеров по закупкам (PMI) в сфере услуг Китая, рассчитываемый Caixin и Markit, в марте рухнул до минимума с февраля 2020 года на фоне введения новых ограничительных мер, направленных на борьбу со вспышкой COVID-19 в стране.

На этом фоне шел пересмотр в худшую сторону экономических перспектив КНР. Это не замедлило сказаться на курсе китайского юаня, который просел относительно курса доллара весной этого года (апрель-май) на 7%. Валютная пара USD/CNY подскочила до отметки 6,8, хотя до этого на протяжении последних двух лет национальная валюта Китая укреплялась по отношению к доллару США и в марте 2022 года торговалась в районе 6,32.

Власти Китая хотели бы видеть рост ВВП в этом году на 5,5%, но это видимо будет недостижимо. Агентство Fitch понизило прогноз по росту ВВП Китая в 2022 году с 4,8% до 4,3%. Агентство Moody’s ожидает рост ВВП Китая в этом году на 4,5%, S&P снизило прогноз в мае до 4,2% (-0,7 п.п. к прежнему прогнозу). Ослабление роста экономической активности Китая оказало давление на мировые рынки сырья.  

По итогам мая экономика Китая стала оживать, кризис заканчивается, поскольку локдауны сняты. Промышленность, объемы розничных продаж, закупки сырья — все эти индикаторы остановили снижение и вновь начали улучшаться. Отмена локдаунов в крупных городах Китая оживила внешнюю торговлю. Это стабилизировало курс китайского юаня по отношению к доллару США: с середины мая по середину июня валютная пара USD/CNY стабилизировалась в диапазоне 6,65-6,75. Ключевым фактором усиления китайской валюты летом этого года является отмена локдаунов в крупных городах, что приведет к оживлению деловой активности в КНР.

Если говорить о среднесрочных прогнозах роста экономики, то, скорее всего, Китай сохранит преимущество в темпах роста экономики по сравнению с США (где новый прогноз ФРС предполагает значительное замедление роста менее чем до 2% в год в 2022-2024 гг.). То есть разрыв между ВВП первой и второй экономик мира будет сокращаться. Это удержит курс юаня от среднесрочного ослабления против доллара США.

Поскольку Россия развернула свои товарные потоки нефти в Азию, торговля юанем на Московской бирже стремительно набирает обороты. Объемы торгов растут каждую неделю. В середине июня был показан новый рекорд текущего года (249 760 млрд руб.), который также является историческим рекордом. Текущий объем торгов превысил в 15 раз средние значения, которые наблюдались до 24 февраля 2022 года.

Вывод: Курс китайского юаня весной 2022 года оказался ослабленным на фоне жестких ограничений в экономически важных районах Китая. Однако в мае локдаун был снят, и в ближайшие месяцы стоит ждать улучшения динамики внешней и внутренней торговли, а, значит — и показателей деловой активности. Это, в свою очередь, послужит поддержкой курсу юаня по отношению к доллару США. Мы прогнозируем нахождение валютной пары USD/CNY в 3 квартале в диапазоне 6,3-6,9. Растущие торговые обороты по китайской валюте за последние месяцы говорят в пользу повышенного спроса населения и бизнеса на этот актив. По нашему прогнозу, в 3 квартале валютная пара CNY/RUB останется в торговом диапазоне 8,0-10,5.

Скачать обзор одним файлом

Источник

Поделиться ссылкой: